Rachats et obligations d’information : Virage réglementaire des Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM)

On a proposé une réforme majeure des lois canadiennes sur les valeurs mobilières en vue de permettre des rachats sélectifs, d’améliorer les exigences d’information, d’actualiser le système d’alerte et de modifier les dispenses prévues dans les régimes des offres publiques d’achat et de rachat (collectivement, les modifications proposées). Ce virage des Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) vise à procurer aux émetteurs davantage de souplesse, à accroître la transparence, à alléger le fardeau réglementaire et à améliorer l’intégrité des régimes de déclaration en lien avec les offres publiques de rachat et d’achat et selon le système d’alerte.

Points à retenir

• Les ACVM proposent une nouvelle dispense pour rachats sélectifs permettant aux émetteurs de racheter au plus 5 % de leurs propres titres au cours d’une période de 12 mois, si certaines conditions sont réunies.
• Elles proposent aussi de rehausser la qualité de l’information sur les dérivés équivalant à des actions dans le cadre d’offres publiques d’achat ou de sollicitations de procurations, avec des exigences pour les initiateurs et les porteurs de titres effectuant la sollicitation de procurations.
• Les ACVM entendent modifier le système d’alerte en y ajoutant des indications sur l’information à fournir au sujet des projets ou intentions des acquéreurs, et apporter des précisions sur les seuils de déclaration et sur les alliés réputés.
• Elles prévoient également modifier les dispenses accordées dans les régimes relatifs aux offres publiques d’achat et de rachat, notamment l’ajout de dispenses pour les émetteurs non assujettis. Cette modification inscrirait dans la réglementation l’exclusion du calcul des porteurs de titres qui sont dans une position semblable à celle de salariés si l’émetteur non assujetti est dispensé des obligations relatives aux offres publiques d’achat et de rachat et s’il compte au plus 50 porteurs de titres, à l’exclusion de ses salariés.

Nouvelle dispense pour rachats sélectifs

Les ACVM ont proposé d’ajouter aux règles sur les offres publiques de rachat une dispense qui permettrait aux émetteurs de racheter au plus 5 % des titres en circulation d’une catégorie donnée au cours d’une période de 12 mois, si certaines conditions sont réunies.

Le régime actuel ne permet pas aux émetteurs de racheter des titres au moyen de contrats de gré à gré bilatéraux. En effet, les émetteurs peuvent uniquement racheter leurs titres dans le cadre d’une offre publique de rachat auprès de tous les porteurs de titres ou en se prévalant de dispenses limitées, notamment la dispense pour offres publiques de rachat dans le cours normal des activités.

Des parties prenantes ont souligné que le régime est trop restrictif, faisant valoir que l’incapacité d’un émetteur de racheter des titres de façon sélective peut donner lieu à des cessions sur le marché par les détenteurs de blocs de titres, ce qui peut faire baisser artificiellement le cours des titres, au détriment de l’ensemble des porteurs. Elles soulignent au passage que ce régime peut freiner les investissements, puisque les détenteurs de blocs de titres ont moins de possibilités sur le plan de la liquidité ici qu’à l’étranger, notamment aux États-Unis.

Par conséquent, la dispense proposée pourrait constituer une importante bonification du régime canadien des offres publiques de rachat en permettant aux émetteurs d’effectuer des rachats sélectifs s’il est dans leur intérêt de le faire, et améliorer la concurrence des marchés financiers canadiens en allégeant les restrictions.

La dispense est assujettie aux conditions suivantes :

• Limites sur le nombre d’acheteurs et d’opérations – Les émetteurs peuvent acquérir des titres auprès d’au plus cinq personnes et dans le cadre d’au plus cinq opérations, au total, au cours d’une période de 12 mois.
• Obligations en matière de décote – La valeur de la contrepartie versée pour tout titre acquis, y compris les courtages, est inférieure au cours de clôture de la catégorie de titres visée par l’offre sur le marché sur lequel elle est principalement négociée à la date de l’offre. Cette condition devrait prévenir l’activisme actionnarial en empêchant le recours à la dispense à des fins de « chantage financier ».
• Obligations en matière de liquidité du marché – À la date de l’offre, il existe un marché liquide pour la catégorie de titres. De plus, le conseil d’administration de l’émetteur doit avoir déterminé qu’après la réalisation de l’offre, le marché pour la catégorie de titres visée par l’offre ne devrait raisonnablement pas présenter une diminution importante de la liquidité par rapport à celui qui existait à la date de l’offre, et que l’offre ne devrait raisonnablement pas avoir une incidence négative appréciable sur le cours ou la valeur de la catégorie de titres visée par l’offre.
• Obligations d’information – L’émetteur publie et dépose, après la présentation de l’offre et avant l’ouverture du marché sur lequel la catégorie de titres visée par l’offre est principalement négociée, un communiqué donnant le détail de l’opération ainsi que le nombre ou le capital total des titres acquis par l’émetteur au cours des 12 mois précédents.

La dispense ne réduit pas le nombre de titres qu’un émetteur pourrait racheter aux termes de la dispense pour offres publiques de rachat dans le cours normal des activités. Les ACVM entendent se coordonner avec les bourses désignées sur les modifications pouvant être apportées aux règles sur la dispense pour offres publiques de rachat dans le cours normal des activités.

Bonification de l’information sur les dérivés équivalents à des actions

Les ACVM ont aussi proposé de renforcer les obligations d’information pour rehausser la qualité de l’information concernant les dérivés équivalents à des actions ayant pour effet de modifier le risque financier auquel une partie s’expose par rapport à l’émetteur dans le cadre d’offres publiques d’achat et de sollicitations de procurations. La proposition vise également à accroître la confiance dans les marchés financiers en assurant une information équilibrée et transparente. Les modifications comprennent des exigences pour les initiateurs et les porteurs de titres effectuant la sollicitation de procurations.

Initiateurs :

• Circulaire d’offre publique d’achat – La circulaire d’offre publique d’achat doit contenir l’information sur les droits de l’initiateur ou toute personne agissant de concert avec lui (allié) dans tout instrument financier lié à un titre comportant droit de vote ou à un titre de capitaux propres de l’émetteur visé, ou sur une convention ayant pour effet de modifier le risque financier auquel il ou elle s’expose par rapport à l’émetteur visé ou ses alliés, ou l’a été à tout moment au cours des six mois précédant la date de l’offre.
• Communiqués de presse – Pendant une offre publique d’achat, l’initiateur doit publier et déposer un communiqué comprenant l’information exigée avant l’ouverture de la bourse le jour ouvrable suivant s’il acquiert ou cède des droits dans tout instrument financier connexe, ou s’il se produit un changement dans ses droits dans l’instrument financier, ou s’il conclut, résilie ou modifie une convention.
• Relations avec des contreparties – L’initiateur doit déclarer toute relation passée ou présente entre l’initiateur ou toute personne agissant de concert avec lui et une contrepartie, ou un membre du même groupe qu’elle, pouvant être perçue par une personne raisonnable comme ayant une incidence sur la décision de la contrepartie d’acquérir ou de céder les titres de l’émetteur visé, ou d’exercer les droits de vote qui s’y rattachent, ou s’il n’y a aucune relation, produire une déclaration à cet égard.

Porteurs de titres effectuant la sollicitation de procurations :

• Emprise réputée sur un titre – Pendant la campagne de sollicitation de procurations, l’initiateur ou un allié qui est une contrepartie à un dérivé équivalent à des actions est réputé avoir acquis un titre et exercer une emprise sur ce titre, ce qui entraîne la production d’une déclaration selon le système d’alerte.
• Propriété véritable – La circulaire de sollicitation de procurations doit contenir l’information concernant la propriété véritable des titres comportant droit de vote ou l’emprise exercée sur ceux-ci, les droits dans un instrument financier connexe, et les conventions ayant pour effet de modifier le risque financier auquel les personnes visées s’exposent. Une personne sollicitant des procurations sous le régime de la dispense lorsque la sollicitation est faite publiquement au moyen d’un message télédiffusé ou radiodiffusé, d’un discours ou d’une publication, doit fournir l’information visée concernant la propriété véritable de titres comportant droit de vote de la société ou l’emprise exercée sur de tels titres.

Modification du régime du système d’alerte

Les modifications proposées comprennent des indications sur l’information relative aux projets ou aux intentions de l’acquéreur ou de son allié. Selon ces indications, chaque fois qu’il est tenu de déposer une déclaration selon le système d’alerte, l’acquéreur devrait réévaluer l’exactitude de l’information figurant dans la dernière qu’il a déposée à l’égard de ses projets ou intentions, et de tout allié. De plus, l’acquéreur devrait mettre à jour sa dernière déclaration selon le système d’alerte dès que survient un changement dans ses projets ou intentions, ou si lui ou un allié a pris des mesures irrévocables pour réaliser une éventuelle opération ou entreprendre une action.

Le système d’alerte fait lui aussi l’objet de modifications importantes :

• Titres d’un émetteur qui était émetteur non assujetti – Les ACVM ont proposé de modifier le système d’alerte pour obliger les porteurs de titres à déposer une déclaration selon le système d’alerte s’ils avaient la propriété véritable d’au moins 10 % des titres comportant droit de vote ou des titres de capitaux propres en circulation, ou s’ils exerçaient une emprise sur de tels titres, avant de devenir émetteur assujetti et immédiatement après.

L’adoption de la modification proposée constituerait un virage marquant dans les pratiques courantes : à l’heure actuelle, les porteurs de titres ne déposent pas de déclarations selon le système d’alerte s’il n’y a aucun changement dans leurs participations lorsque l’émetteur devient un émetteur assujetti, notamment par suite d’un premier appel public à l’épargne, du fait qu’aucun nouveau titre n’a été acquis. Selon les ACVM, le fait d’indiquer initialement dans une déclaration de changement à l’inscription, un prospectus ou une circulaire de sollicitation de procurations une participation d’au moins 10 % ne remplace pas adéquatement l’information qui est exigée en vertu des règles du système d’alerte.

De plus, les ACVM soulignent qu’en l’absence d’une déclaration initiale nécessitant une mise à jour, les porteurs de titres pourraient omettre l’information sur les changements dans un fait important concernant leurs intentions en matière d’investissement.

• Titres détenus par des alliés – Selon les modifications proposées, les alliés seraient réputés avoir acquis les titres de l’émetteur qui sont la propriété véritable d’autres alliés, ou sur lesquels ceux-ci exercent une emprise, au moment où ils ont commencé à agir de concert avec ces alliés. Les ACVM précisent que cette relation ne constitue pas une offre publique d’achat s’il n’y a aucune acquisition subséquente par un ou plusieurs alliés. En effet, l’acquisition réputée par les alliés ne s’applique qu’au calcul servant à déterminer si le seuil de déclaration selon le système d’alerte a été franchi ou non.

Cette modification s’appuie sur le fait que des alliés détenant collectivement au moins 10 % d’une catégorie de titres comportant droit de vote ou de titres de capitaux propres en circulation peuvent avoir une incidence sur le contrôle. Enfin, si une personne cessait d’agir de concert, chaque personne serait réputée avoir cédé les titres, ce qui pourrait entrainer le dépôt d’une nouvelle déclaration selon le système d’alerte.

• Critère d’application de l’obligation de dépôt subséquent – Les ACVM proposent d’ajouter la définition de « pourcentage de participation » pour établir une obligation de déclaration subséquente selon le système d’alerte s’il y a variation d’au moins 2 % du pourcentage de participation de l’acquéreur, après l’événement, par rapport à celui indiqué dans la dernière déclaration. Elles proposent une autre modification pour clarifier que les investisseurs institutionnels admissibles qui se prévalent du régime de déclaration mensuelle doivent déposer une déclaration mensuelle lorsque  sont franchis les seuils fixes de 2,5 % en excédent de 10 %.

• Recours au régime de déclaration mensuelle ou accès à celui-ci après une exclusion – L’investisseur institutionnel admissible qui ne dépose pas de déclarations en vertu du régime de déclaration mensuelle peut se prévaloir de ce dernier, ou y être admissible à nouveau après une exclusion, s’il publie et dépose rapidement un communiqué comprenant une déclaration selon laquelle il est autorisé à déposer des déclarations sous le régime de déclaration mensuelle et qu’il compte le faire, et s’il dépose ensuite une déclaration.

Modification des dispenses et inscription dans la réglementation de dispenses discrétionnaires courantes

Les ACVM proposent des modifications visant les dispenses des régimes d’offres publiques d’achat et de rachat ainsi que l’inscription dans la réglementation d’autres dispenses :

• Éliminer la dispense pour les achats sur le marché respectant le seuil de 5 % – Cette dispense du régime d’offre publique d’achat permet à l’initiateur d’acheter au plus 5 % des titres sur le marché avant la conclusion de l’offre publique d’achat. Elle a toutefois fait l’objet de critiques en raison de son effet limité et du fait que les initiateurs peuvent s’en prévaloir de façon abusive pour contrecarrer les offres concurrentes. De plus, parce qu’il est rare qu’on s’en prévale, les ACVM proposent d’éliminer cette dispense.
• Élargir les dispenses pour y inclure les émetteurs non assujettis – Les dispenses actuelles des offres publiques d’achat et de rachat s’appliquent aux émetteurs non assujettis s’ils comptent au plus 50 porteurs de titres, à l’exclusion de ses salariés. Auparavant, les autorités de réglementation ont dispensé les émetteurs qui ne respectaient pas la limite s’ils comptaient moins de cinq porteurs de titres en sus du nombre maximal prévu, mais généralement après avoir exclu du calcul certaines catégories supplémentaires de personnes. Parmi ces catégories se trouvent des personnes qui sont dans une position semblable à celle de salariés, notamment des dirigeants, des administrateurs, des entrepreneurs, des consultants et les conjoints de personnes admissibles. Les modifications proposées inscrivent ces nouvelles catégories dans la réglementation.
• Inscrire dans la réglementation la dispense permettant les offres publiques de rachat au moyen d’un processus d’adjudication à la hollandaise – Les modifications proposées inscrivent dans la réglementation la dispense qui permettait aux émetteurs de prolonger leur offre publique de rachat sans être tenus de prendre livraison des titres. Par conséquent, les porteurs ayant déposé leurs titres en réponse à l’offre doivent attendre à l’expiration de la prolongation pour que ceux-ci soient pris en livraison. Par contre, la dispense ne s’applique pas si le nombre de titres déposés en réponse à l’offre n’est pas inférieur à celui escompté ou si le cours des titres est supérieur au prix maximal par titre offert.
• Permettre le dépôt proportionnel – Certaines offres publiques de rachat réalisées au moyen d’un processus modifié d’adjudication à la hollandaise permettent le dépôt proportionnel, mais pas sans dispense. Les modifications proposées inscrivent cette dispense dans la réglementation et permettent ainsi aux porteurs de titres de maintenir leur quote-part dans l’émetteur après une offre publique de rachat.
• Permettre l’acquisition de titres convertibles pendant la durée d’une offre publique de rachat La dispense permet désormais aux émetteurs de racheter ou acquérir de quelque autre façon les titres convertibles visés par son offre publique de rachat.

Prochaines étapes

Les modifications proposées représentent une refonte majeure des régimes des offres publiques de rachat et d’achat et du système d’alerte. La période de consultation pour les modifications proposées est ouverte jusqu’au 12 août 2026. Pour plus d’information, consultez l’Avis de consultation des ACVM, Projets de modification visant les régimes de déclaration en lien avec les offres publiques de rachat et d’achat et la propriété véritable (14 mai 2026).

Les auteurs aimeraient remercier Alisha Eljaji, étudiante d’été, pour sa contribution à la rédaction de cet article.